作者：劉曉峰 來源：用益信托網(wǎng)
為規(guī)范地方政府債務(wù)管理，國(guó)務(wù)院下發(fā)43號(hào)文，財(cái)政部隨后下發(fā)了351號(hào)文、76號(hào)文，采取摸清家底、分類處置、疏堵結(jié)合、規(guī)范管理的方式，對(duì)地方政府的融資行為提出了全面、系統(tǒng)的要求。文件中明確提出，將PPP模式作為基礎(chǔ)設(shè)施投融資的創(chuàng)新方向。由于傳統(tǒng)政府增信模式下的業(yè)務(wù)合作模式無以為繼，各大金融機(jī)構(gòu)紛紛開始PPP模式的研究及試點(diǎn)。
本文從信托公司角度，對(duì)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了系統(tǒng)分析，對(duì)信托公司開展PPP業(yè)務(wù)提出了政策建議；基于前述分析，對(duì)信托公司開展政信業(yè)務(wù)的產(chǎn)品組合策略提出了明確觀點(diǎn)。
一、PPP定義與使用范圍
政府和社會(huì)資本合作模式（PPP）是在基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域建立的一種長(zhǎng)期合作關(guān)系,通常模式是由社會(huì)資本承擔(dān)設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、維護(hù)基礎(chǔ)設(shè)施的大部分工作，并通過‘使用者付費(fèi)’及必要的‘政府付費(fèi)’獲得合理投資回報(bào)；政府部門負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)價(jià)格和質(zhì)量監(jiān)管，以保證公共利益最大化。
BOT、TOT屬于廣義PPP。狹義PPP與BOT原理相似，都由“使用者付費(fèi)”，但PPP更強(qiáng)調(diào)公私部門的全程合作，并建立更完善的激勵(lì)約束機(jī)制。當(dāng)前政府主推的是狹義PPP，是政府與社會(huì)資本共同出資組成項(xiàng)目公司，共同設(shè)計(jì)開發(fā)，共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，全過程合作，特許權(quán)期滿后再移交政府的公共服務(wù)開發(fā)運(yùn)營(yíng)方式。
PPP適用的項(xiàng)目主要是投資規(guī)模較大、需求較為穩(wěn)定、長(zhǎng)期合同關(guān)系較清楚的項(xiàng)目，如供水、供電、通信、軌道交通、公路基建等適合采用。目前，各地政府推出的PPP合作項(xiàng)目，主要涉及城市供水、供暖、供氣、污水和垃圾處理、地下綜合管廊、軌道交通、交通工程、保障性安居工程、醫(yī)療和養(yǎng)老服務(wù)設(shè)施、生態(tài)園林、生態(tài)環(huán)保、水利工程、健康養(yǎng)老、城鄉(xiāng)建設(shè)、文化產(chǎn)業(yè)、旅游產(chǎn)業(yè)等。
二、PPP模式的風(fēng)險(xiǎn)分析與政策建議
筆者認(rèn)為，PPP業(yè)務(wù)的成敗，關(guān)鍵是市場(chǎng)化運(yùn)作，建立政府與市場(chǎng)主體的“利益共享”機(jī)制，讓企業(yè)“有錢可賺、有利可圖”,政府必須守信、敢于向市場(chǎng)讓利。開展PPP業(yè)務(wù)，除合作項(xiàng)目選擇外，還涉及地方政府與國(guó)企、信托公司、其他社會(huì)資本等合作主體，以及宏觀政策提供的保障環(huán)境。因此，信托公司進(jìn)行PPP業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)分析及風(fēng)控政策探討時(shí)，可以從以下從五方面來展開：
（一）PPP項(xiàng)目：優(yōu)先把握項(xiàng)目實(shí)質(zhì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目現(xiàn)金流是關(guān)鍵。
1、風(fēng)險(xiǎn)分析
PPP項(xiàng)目是市場(chǎng)化的投資行為，投資者收益源于PPP項(xiàng)目，項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是風(fēng)險(xiǎn)分析的出發(fā)點(diǎn)和核心基礎(chǔ)。PPP項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)、涉及領(lǐng)域廣、復(fù)雜程度高，不同行業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和管理要求差異大，專業(yè)性強(qiáng)。在項(xiàng)目建設(shè)期及運(yùn)營(yíng)期內(nèi)，由于政策變遷、市場(chǎng)變化、技術(shù)變革、地方財(cái)政惡化等因素，可能出現(xiàn)工程延期、總成本增加、預(yù)期收益偏差、財(cái)政補(bǔ)貼無法到位等影響項(xiàng)目現(xiàn)金流及收益的情況。
據(jù)此，在PPP項(xiàng)目盡職調(diào)查時(shí)，信托公司需要扎實(shí)開展可行性分析，全面梳理項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)，識(shí)別重大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，提出風(fēng)控措施，盡量完善操作方案。
2、政策建議
項(xiàng)目選擇方面，建議優(yōu)選具備良好現(xiàn)金流，屬于民生型、強(qiáng)需求的項(xiàng)目合作，如自來水與污水處理工程、供氣供熱工程、軌道交通、垃圾處理與焚燒發(fā)電、城市供電、機(jī)場(chǎng)高速、收費(fèi)路橋等現(xiàn)金流強(qiáng)大的項(xiàng)目。優(yōu)先介入在當(dāng)?shù)鼐邆鋲艛嘈再|(zhì)的項(xiàng)目，對(duì)不具備壟斷性或獨(dú)占性的收費(fèi)路橋項(xiàng)目，需要謹(jǐn)慎介入。
根據(jù)351號(hào)文：“在建項(xiàng)目要優(yōu)先通過PPP模式推進(jìn)”；從政策延續(xù)性角度考慮，在建項(xiàng)目再融資也是地方政府的優(yōu)先目標(biāo)，更樂意拿出在建項(xiàng)目開展PPP合作。但對(duì)信托公司而言，選擇在建項(xiàng)目（有明確財(cái)政補(bǔ)貼的除外），存在信托計(jì)劃成立初期的信托收益（含信托報(bào)酬）來源不確定的問題。因此，最優(yōu)選擇是已投入運(yùn)營(yíng)1年及以上，進(jìn)入現(xiàn)金流回收期的項(xiàng)目；次優(yōu)選擇，是已經(jīng)竣工或工程接近尾聲，且未來1-2年內(nèi)（信托存續(xù)期內(nèi)）能夠進(jìn)入營(yíng)運(yùn)期的項(xiàng)目。
為提高對(duì)項(xiàng)目營(yíng)銷與風(fēng)險(xiǎn)把握的指導(dǎo)性，信托公司可針對(duì)幾類重點(diǎn)PPP項(xiàng)目（如自來水、污水處理、垃圾處理等），擬定盡調(diào)指引，梳理常見風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)及風(fēng)控措施，并制定合同示范文本，逐步加強(qiáng)前后臺(tái)人員的專業(yè)積累。
（二）地方政府與國(guó)企：選擇誠(chéng)信的政府及實(shí)力較強(qiáng)的國(guó)企為交易對(duì)手。
1、風(fēng)險(xiǎn)分析
PPP業(yè)務(wù)的成敗關(guān)鍵在于市場(chǎng)化操作，選擇交易對(duì)手至關(guān)重要；優(yōu)選的地方政府及國(guó)企，應(yīng)該具有良好的契約精神，尊重法律合同，能夠按照合作協(xié)議辦事。
在考察地方政府時(shí)，可以綜合考察地方財(cái)政收入結(jié)構(gòu)及增速、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、省內(nèi)排名、招商引資環(huán)境、官場(chǎng)反腐及領(lǐng)導(dǎo)變動(dòng)、過往地方債務(wù)違約情況等。在考察地方國(guó)企時(shí)，可以重點(diǎn)考察企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、管理層經(jīng)驗(yàn)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)收入與利潤(rùn)結(jié)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)信用記錄、訴訟記錄等方面。建議謹(jǐn)慎選擇近3年內(nèi)發(fā)生過重大腐敗案件或窩案的地方政府及國(guó)企、政府領(lǐng)導(dǎo)人及企業(yè)管理層頻繁更換、被中央或地方紀(jì)委（含巡視組）通報(bào)重大違紀(jì)、當(dāng)?shù)貒?guó)企發(fā)生兌付危機(jī)的為易對(duì)手。
2、政策建議
地方政府選擇上，優(yōu)先選擇三大經(jīng)濟(jì)板塊的城市群中，本級(jí)財(cái)政收入排名靠前的發(fā)達(dá)城市與國(guó)家級(jí)開發(fā)區(qū)，謹(jǐn)慎營(yíng)銷財(cái)政收入省內(nèi)排名偏低的的縣級(jí)市、省級(jí)開發(fā)區(qū)、直轄市的非核心區(qū)縣。
國(guó)企交易對(duì)手選擇時(shí)，優(yōu)先與省級(jí)國(guó)企或地方國(guó)資委直管的一二級(jí)核心子公司合作，謹(jǐn)慎與綜合實(shí)力偏弱的國(guó)企子公司及“戴紅帽子”的國(guó)企開展合作。
此外，根據(jù)財(cái)政部要求，中央及地方政府已經(jīng)陸續(xù)成立PPP管理中心，負(fù)責(zé)統(tǒng)籌推進(jìn)地方PPP業(yè)務(wù)，上述中心可作為信托公司重點(diǎn)營(yíng)銷對(duì)象，可以單獨(dú)營(yíng)銷，也可與其他社會(huì)資本組成聯(lián)合體，對(duì)地方政府的PPP管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行營(yíng)銷。
（三）其他合作伙伴：選擇有實(shí)力的社會(huì)資本作為PPP合作伙伴。
1、風(fēng)險(xiǎn)分析
信托公司參與PPP項(xiàng)目，優(yōu)勢(shì)在于募集資金、財(cái)務(wù)監(jiān)管和資本運(yùn)作，弱勢(shì)在于項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營(yíng)。若無第三方合作伙伴，PPP項(xiàng)目的建設(shè)運(yùn)營(yíng)及經(jīng)營(yíng)需要依賴地方政府的誠(chéng)信及地方國(guó)企的管理能力，信托公司在商業(yè)談判與運(yùn)營(yíng)期監(jiān)管會(huì)處于相對(duì)弱勢(shì)地位。如果引入具備PPP項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的社會(huì)資本作為合作伙伴，既便于與政府的商務(wù)談判，也可保障項(xiàng)目順利建設(shè)，降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
2、政策建議
建議優(yōu)選具備自來水與污水處理、供氣供熱、軌道交通、垃圾處理與焚燒發(fā)電、城市供電、機(jī)場(chǎng)高速、城市收費(fèi)路橋等建設(shè)或運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)的上市公司、外資企業(yè)、央企，或?qū)嵙^強(qiáng)的民企，與信托公司聯(lián)合拓展PPP業(yè)務(wù)。上述合作伙伴，最好在國(guó)內(nèi)外具備豐富相關(guān)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，或有PPP項(xiàng)目成功案例。
根據(jù)工作需要，信托公司可以根據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，篩選合作伙伴名單。
（四）信托方案：因地制宜，優(yōu)化方案，確保投資安全與信托收益。
根據(jù)PPP實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，項(xiàng)目自身即可實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)平衡及盈余的黃金項(xiàng)目并不多見，更多是微利或不盈利的基礎(chǔ)項(xiàng)目。因此，在交易方案設(shè)計(jì)中，需要采取財(cái)政補(bǔ)貼、政府讓利、合作伙伴讓利等多種方式，確保信托計(jì)劃的收益。
要保障信托公司權(quán)益，必須設(shè)計(jì)合理的交易方案，謀求有利于信托公司的條款，重點(diǎn)包括：一是信托計(jì)劃層面，在信托出資比例、資金到位方案、結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)及杠桿比率、合作伙伴的現(xiàn)金流與收益補(bǔ)足義務(wù)、運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目存續(xù)期的融資與債務(wù)承擔(dān)、信托退出及權(quán)益轉(zhuǎn)讓條件等條款。二是在PPP項(xiàng)目層面，對(duì)項(xiàng)目功能和績(jī)效要求、付款和調(diào)整機(jī)制、爭(zhēng)議解決程序、退出安排、財(cái)政補(bǔ)貼、收益分紅與超額營(yíng)利潤(rùn)分配、運(yùn)營(yíng)期監(jiān)管、采購(gòu)與供貨商選擇、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)方案與排他性條件、對(duì)普通公眾的收費(fèi)條款及調(diào)整方式、項(xiàng)目公司股東會(huì)與董事會(huì)權(quán)利分配、項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)管理規(guī)范。
對(duì)現(xiàn)金流與盈利前景良好的項(xiàng)目，可按照投資類信托模式，約定固定加浮動(dòng)收益，爭(zhēng)取超額收益分配權(quán)。對(duì)微利或虧損的項(xiàng)目，爭(zhēng)取獲得其他合作方的讓利或收益補(bǔ)足保證，確保信托公司基本收益；涉及財(cái)政補(bǔ)貼的，應(yīng)該納入財(cái)政預(yù)算。
此外，在PPP項(xiàng)目盡量前期介入，消除信息不對(duì)稱，可以讓金融機(jī)構(gòu)充分理解項(xiàng)目，通過各種合理的條款安排，可以保障項(xiàng)目融資成功，并在此基礎(chǔ)上為無追索項(xiàng)目融資或有限追索權(quán)的項(xiàng)目融資，爭(zhēng)取更加有利的融資條件。
（五）政策風(fēng)險(xiǎn)：持續(xù)關(guān)注中央、地方、相關(guān)部門的政策出臺(tái)情況。
當(dāng)前，PPP模式的國(guó)家政策和細(xì)則已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)，但中央與地方政策之間可能存在差異，出現(xiàn)玻璃門、彈簧門。其中，地方政策對(duì)項(xiàng)目落地的影響更加重要。
首先，信托公司需要密切關(guān)注PPP政策。一是國(guó)家財(cái)政部關(guān)于PPP模式的相關(guān)政策與實(shí)施細(xì)則；二是發(fā)改委擬定的《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)立法》（PPP法）；三是PPP項(xiàng)目涉及的住建部、交通部、水利部、民政等部門的配套制度。
其次，信托公司需要及時(shí)關(guān)注其他經(jīng)濟(jì)與社會(huì)改革政策。PPP業(yè)務(wù)與財(cái)政體制改革、國(guó)企改革、政府融資體制改革、城鎮(zhèn)化改革等領(lǐng)域息息相關(guān)，上述領(lǐng)域的政策對(duì)PPP項(xiàng)目操作及運(yùn)營(yíng)可能產(chǎn)生輻射或分流效應(yīng)，增加不確定性風(fēng)險(xiǎn)。下一步，信托公司可以成立專門研究小組，定期整理并發(fā)布與PPP相關(guān)的部門與行業(yè)政策，分類中央及地方政策，供營(yíng)銷與審查參考之用。
三、信托公司開展政信類業(yè)務(wù)的策略建議
當(dāng)前，信托公司開展政信業(yè)務(wù)時(shí)，可選模式包括PPP、政信財(cái)產(chǎn)權(quán)、貸款、股權(quán)投資、資產(chǎn)證券化等多種模式。在既有市場(chǎng)約束條件下，信托公司應(yīng)該具體分析產(chǎn)品利弊與自身優(yōu)勢(shì)，確定公司開展政信業(yè)務(wù)的產(chǎn)品組合策略。
（一）PPP項(xiàng)目。當(dāng)前，政府缺乏管理經(jīng)驗(yàn)，社會(huì)資本缺乏實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)缺乏足夠可推廣復(fù)制的成功案例，各個(gè)參與方都還處在政策磨合期。因此，筆者認(rèn)為，未來1-2年內(nèi)，金融機(jī)構(gòu)大規(guī)模參與PPP的可能性不高，但此類業(yè)務(wù)中長(zhǎng)期業(yè)務(wù)前景廣闊。信托公司參與PPP項(xiàng)目具有實(shí)驗(yàn)性、前瞻性和創(chuàng)新性，雖然短期內(nèi)無法有效替代傳統(tǒng)政信業(yè)務(wù)，但仍然應(yīng)該積極試點(diǎn)，積累經(jīng)驗(yàn)。
（二）傳統(tǒng)政信財(cái)產(chǎn)權(quán)。信托公司開展政信財(cái)產(chǎn)權(quán)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富，且政信類信托產(chǎn)品在融資人與投資者中的接受程度較高，在做實(shí)基礎(chǔ)債權(quán)的前提下，針對(duì)能夠落實(shí)政府債務(wù)的可以優(yōu)先介入；無法落實(shí)政府債務(wù)的，在落實(shí)其他風(fēng)控措施，且提高信托公司收益的前提下，也可以適當(dāng)介入。
（三）地方國(guó)企及轉(zhuǎn)型平臺(tái)的市場(chǎng)化融資。信托公司地方國(guó)企及平臺(tái)公司客戶資源豐富，可以開展二次營(yíng)銷，發(fā)掘客戶價(jià)值。信托公司在完善相關(guān)業(yè)務(wù)制度前提下，可以優(yōu)先介入優(yōu)質(zhì)地方國(guó)企客戶及其項(xiàng)目，在做實(shí)風(fēng)控措施前提下，繼續(xù)開展合作。筆者認(rèn)為，與地方國(guó)企的市場(chǎng)化融資合作，可以作為信托公司未來1-2年主要的業(yè)務(wù)方向之一，在PPP模式尚未成熟前繼續(xù)作為重點(diǎn)過度產(chǎn)品。
（四）地方政府債券融資。地方政府發(fā)債，目前僅限省政府發(fā)行（市縣政府由省政府代發(fā)），地市及縣級(jí)仍未放開，與巨額政府債務(wù)相比（尤其是負(fù)債率較高的縣級(jí)政府），有限的政府債券融資杯水車薪，無法有效滿足地市級(jí)和縣級(jí)的融資需求。受牌照限制，信托公司參與債券承銷發(fā)行的空間很?。坏?，通過創(chuàng)新信托融資工具，信托公司可以開展固定收益型信托產(chǎn)品的創(chuàng)新嘗試。
（五）資產(chǎn)支持證券、項(xiàng)目收益?zhèn)葎?chuàng)新型地方融資業(yè)務(wù)。受限于政策試點(diǎn)及配套政策的滯后，以及信托融資成本的限制，信托公司參與空間并不大。
綜上，筆者認(rèn)為，在政信業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型時(shí)期，建議信托公司重點(diǎn)推進(jìn)可確認(rèn)政府債務(wù)的政信財(cái)產(chǎn)權(quán)業(yè)務(wù)，擇優(yōu)介入地方國(guó)企及轉(zhuǎn)型平臺(tái)公司的市場(chǎng)化融資項(xiàng)目，上述兩類業(yè)務(wù)仍然可以作為信托公司政信業(yè)務(wù)的主要產(chǎn)品；同時(shí)，試點(diǎn)并擇優(yōu)推進(jìn)與發(fā)達(dá)地區(qū)政府合作、項(xiàng)目盈利前景良好、合作方案合理、信托安全邊際高的PPP項(xiàng)目，積累經(jīng)驗(yàn)；根據(jù)國(guó)內(nèi)政策成熟情況，再擇機(jī)規(guī)模化推廣。
